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　　盡管身處高污染高耗能的傳統(tǒng)化工業(yè)，盡管曾經(jīng)IPO鎩羽而歸，但龍蟒鈦業(yè)依然執(zhí)意登陸資本市場，為此，這個國內(nèi)鈦業(yè)龍頭老大寧愿降低身段，被行業(yè)老二佰利聯(lián)(行情002601)收購兼并。當然，此次交易結構設計巧妙，為龍蟒鈦業(yè)未來反客為主留有余地。就此而言，最終是誰吞并誰還難以定論。

　　值得注意的是，龍蟒鈦業(yè)在接受并購之前，實控人李家權實施了一連串股權收購倒騰，其間不僅估值變幻不定，更涉嫌以低于每股凈資產(chǎn)價格增資擴股來逃避稅負。此外，參與此次定增收購的有兩個神秘自然人也引起記者的關注，他們隱匿的身份背后代表誰的利益？

　　屢敗屢戰(zhàn)

　　為上市不惜屈身被行業(yè)老二并購。由于借殼審核標準等同于IPO，要想闖關頗有難度，而以規(guī)避借殼的并購方式曲線登陸A股，勝算稍高。

　　佰利聯(lián)近日發(fā)布公告，公司擬以27元/股的價格，向許剛、李玲、譚瑞清等10名特定投資者定增3.8億股，募資約102.6億元。其中，90億元用于收購龍蟒鈦業(yè)100%股權。若此交易成行，龍蟒鈦業(yè)將因此曲線登陸資本市場。

　　早在2009年，龍蟒鈦業(yè)就提交過IPO申報材料，欲登陸上交所。但由于當年鈦白粉行業(yè)不景氣，加之該類企業(yè)無可避免的高污染不符合產(chǎn)業(yè)政策引導方向等問題被發(fā)審委否決。易邊再戰(zhàn)，2012年龍蟒鈦業(yè)轉戰(zhàn)深交所，不料又遭遇IPO審核風暴，龍蟒鈦業(yè)無奈撤回申請，潛伏至今。

　　自去年以來，A股火爆的并購重組及借殼風潮，再次勾起了龍蟒鈦業(yè)的證券化欲望，期間曾有多次關于龍蟒鈦業(yè)擬借殼同行上市之傳聞，不料最終披露的竟是選擇被行業(yè)老二佰利聯(lián)并購之方案。

　　對此，有投行人士分析稱，若龍蟒鈦業(yè)選擇借殼，由于借殼審核標準等同于IPO，在目前國家政策嚴控“雙高”企業(yè)的大背景下，要想闖關頗有難度，而以規(guī)避借殼的并購方式曲線登陸A股，勝算稍高。

　　不過，并購重組亦有政策傾向性。證監(jiān)會去年出臺了新的上市公司并購重組管理辦法，明確指出鼓勵并購有前景、可持續(xù)發(fā)展的企業(yè)。然而以“鈦白粉完整產(chǎn)業(yè)鏈”為主營業(yè)務的佰利聯(lián)和龍蟒鈦業(yè)都屬于高污染、高耗能的傳統(tǒng)化工行業(yè)，很明顯不符合并購重組導向。對此，一位行業(yè)內(nèi)專家解釋稱：“國家的態(tài)度確實是不鼓勵，但對于行業(yè)內(nèi)現(xiàn)存的企業(yè)整合政策壓力相對較小，一來可以避免"雙高"企業(yè)重復建設，二來也能最大程度減少對環(huán)境的污染?！?/p>

　　業(yè)績疑云

　　毛利率遠超行業(yè)平均水平。鈦白粉行業(yè)屬于完全開放式的競爭市場，龍蟒鈦業(yè)憑什么能實現(xiàn)“鶴立雞群”的盈利？有同行分析認為，其超高的毛利率很可能與其擁有自有礦山相關。

　　盡管龍蟒鈦業(yè)身處“雙高”的傳統(tǒng)化工業(yè)，但其披露的財務數(shù)據(jù)卻頗為靚麗，并且承諾未來三年業(yè)績持續(xù)攀升，由此，中介機構給該公司以高達90億的估值。

　　公告顯示，龍蟒鈦業(yè)2013年、2014年的營收分別為41.93億元、44.41億元，實現(xiàn)凈利潤分別為6.72億元、6.79億元。在并購預案中，龍蟒鈦業(yè)還作出業(yè)績承諾：未來3年的凈利潤分別為7億元、9億元和11億元。

　　如此耀眼的業(yè)績在行業(yè)里可謂鶴立雞群，但也呈現(xiàn)出不一致的地方。

　　先看增長率。記者多方比較發(fā)現(xiàn)，2014年除金浦鈦業(yè)(行情000545)盈利是負增長外，幾家同行業(yè)的上市公司2014年盈利均是大幅增長，其中佰利聯(lián)2014年實現(xiàn)盈利6433萬元，同比增長173%；安納達(行情002136)實現(xiàn)盈利325萬元，同比增長107%，中核鈦白(行情002145)實現(xiàn)利潤3058萬元，同比增長87%，而龍蟒鈦業(yè)2014年盈利僅微增1%。

　　再看毛利率。查財報顯示，佰利聯(lián)2014年毛利率為18.13%，金浦鈦業(yè)毛利率為13.63%，安納達綜合毛利率7.36%，中核鈦白毛利率21.31%，而龍蟒鈦業(yè)的毛利率卻高達32%，高出佰利聯(lián)70%之多。

　　有業(yè)內(nèi)專家表示，鈦白粉行業(yè)沒有壁壘限制，屬于完全開放式的競爭市場。在如此競爭態(tài)勢下，龍蟒鈦業(yè)憑什么能實現(xiàn)“鶴立雞群”的盈利？有同行分析認為，龍蟒超高的毛利率很可能與該公司擁有自有礦山相關。

　　從規(guī)模看，龍蟒鈦業(yè)2014年近30萬噸的產(chǎn)量已排名亞洲第一，世界第六；佰利聯(lián)以2014年年度產(chǎn)量19.48萬噸，占全國總產(chǎn)量8%左右的成績位居次席。若此次并購成行，重組后的佰利聯(lián)將有望以56萬噸/年的鈦白粉產(chǎn)量躍居全球第四。在行業(yè)整體產(chǎn)能過剩的背景下，合并后超大規(guī)模的產(chǎn)能其利用率有多高還值得觀察。有鈦白行業(yè)專家表示，鈦白粉60%用于涂料，其利潤的波動與房地產(chǎn)行業(yè)聯(lián)系十分緊密，中國房地產(chǎn)行業(yè)已告別高增長時代，從大趨勢看，龍蟒鈦業(yè)要想完成未來三年的盈利承諾，并不容易。

　　涉嫌避稅

　　龍蟒鈦業(yè)先是以低價定增的方式籌得遠高于當期注冊資本的巨額資金，并在短期內(nèi)完成股份轉讓，不僅能以“增資-轉讓-避稅”的方式減少稅款支出，而且還為后續(xù)對接A股定增掃清障礙。

　　與優(yōu)異的盈利記錄及承諾相比，龍蟒鈦業(yè)頻繁的股權變動更讓外人疑竇叢生。