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　　供給端仍處增產(chǎn)周期，短期關(guān)注厄爾尼諾演變：

　　19年全球天膠供給端仍處增產(chǎn)周期，目前尚看不到低價對膠農(nóng)割膠活動的大規(guī)模實質(zhì)性損害。從歷史長周期看，膠價低迷也基本未導(dǎo)致過膠農(nóng)大面積的棄割現(xiàn)象。當前國內(nèi)產(chǎn)區(qū)也并沒有出現(xiàn)大規(guī)模的棄割或砍樹等情況，主要因為我國天膠生產(chǎn)以農(nóng)墾體系為主。從生長周期的角度，預(yù)計開割面積會在19年到達頂峰。氣候方面，當前依然處于厄爾尼諾預(yù)警狀態(tài)，后續(xù)需持續(xù)關(guān)注其演變。一旦厄爾尼諾發(fā)生，屆時無論是何種強度，短期或均將引發(fā)市場的炒作情緒。

　　主產(chǎn)國頻出保價政策，整體看形式主義仍大于實質(zhì)意義：

　　18年以來泰國政府陸續(xù)出臺了近十個用于解決低價問題的方案，出臺頻率明顯高于16-17年，但對供需面的影響均十分有限，對膠價也未起到明顯提振作用。此外，介于持續(xù)低迷的膠價，不排除后續(xù)產(chǎn)膠國同盟重拾聯(lián)合保價舉措的情況。保價協(xié)議對供需面的影響通常也較為有限，對膠價的提振多是曇花一現(xiàn)。

　　國內(nèi)天膠需求端或繼續(xù)面臨“內(nèi)憂外患”的雙重風(fēng)險：

　　外需市場風(fēng)云迭起，輪胎出口阻力重重。首先是歐盟對華卡客車胎“雙反案”塵埃落定，歐盟市場的輪胎出口占比已經(jīng)出現(xiàn)較大降幅。其次是美國加征10%關(guān)稅的清單中我國輪胎產(chǎn)品基本全部入列，雖然加征25%關(guān)稅暫時被延期，但并未最終取消執(zhí)行。此外，美對華卡客車胎“雙反”案再起波瀾，此次雙反案發(fā)回重申的結(jié)果也不容樂觀。內(nèi)需方面，19年輪胎內(nèi)需市場依然缺乏增長驅(qū)動力。在無進一步重大政策利好刺激的情況下，后續(xù)無論是配套胎還是替換胎的終端市場需求均難有亮點。

　　天膠庫存壓力高企，去庫存路漫漫：

　　國內(nèi)橡膠現(xiàn)貨庫存壓力持續(xù)高企。從全球角度看，根據(jù)IRSG公布的數(shù)據(jù)，16年雖然國內(nèi)需求端表現(xiàn)得較為亮眼，但全球庫存量也只是降到了300萬噸附近。17年在全球供給增速大于需求增速的情況下，庫存較16年再度回升。天膠去庫存長路漫漫。

　　投資建議：

　　19年膠價仍難有起色，天膠熊市周期未逆轉(zhuǎn)，供需困局化解還需等待。由于上半年主產(chǎn)國大部分時候處于停割期或割膠淡季，膠價或有一定季節(jié)性支撐。而下半年天膠庫存累積將體現(xiàn)得更為明顯，年內(nèi)低點或出現(xiàn)在三、四季度。19年天膠主力合約期價或在【10000,12500】元/噸弱勢震蕩，仍推薦逢高沽空操作。

　　風(fēng)險提示：

　　主產(chǎn)國發(fā)生極端氣候；國內(nèi)重卡行業(yè)出臺重大政策。

　　1、供給端仍處增產(chǎn)周期，短期關(guān)注厄爾尼諾演變

　　從現(xiàn)有已經(jīng)公布的產(chǎn)量數(shù)據(jù)看，18年1-9月份ANRPC主產(chǎn)國合計天膠產(chǎn)量同比增長了0.4%左右。雖然18年以來膠價走勢持續(xù)低迷，價格環(huán)境較為糟糕，但整體來看，仍未對主產(chǎn)國膠農(nóng)的割膠活動產(chǎn)生大規(guī)模實質(zhì)性負面影響。實際上，從歷史長周期看，膠價低迷也基本未導(dǎo)致過膠農(nóng)大面積的棄割現(xiàn)象，這與膠樹自身的生長特性(長周期作物)以及東南亞膠農(nóng)較為單一的收入來源有很大關(guān)系。

　　07至12年是主產(chǎn)國橡膠樹種植面積新增的高峰期，12年之后，新增種植面積呈逐年下降的態(tài)勢。橡膠樹在種植后的5-7年會步入開割期，近幾年ANRPC產(chǎn)膠國整體的開割面積仍在持續(xù)增長。從生長周期的角度，預(yù)計開割面積會在2019年到達頂峰。

　　相較新增種植面積，ANRPC主產(chǎn)國每年翻種的膠樹面積變動不大。分國別看，近年泰國、馬來西亞和越南的膠樹翻種面積明顯增加，主要因為這些國家膠樹種植歷史悠久，老齡化膠樹較多。而以緬甸、柬埔寨、老撾為首的新興產(chǎn)膠地未來開割面積增長空間較大，據(jù)了解，柬埔寨膠樹種植面積約40萬公頃，成熟膠園不足20%，緬甸種植面積約65萬公頃，成熟膠園不足30%，膠樹普遍較新，未來開割面積或有較大提升空間。

　　此外，值得注意的是，根據(jù)前期相關(guān)機構(gòu)的調(diào)研結(jié)果，泰國官方種植面積2300萬萊，但GPS衛(wèi)星云圖顯示有3000多萬萊，主要是歷史上泰國政府將部分土地劃給了北部的緬甸遠征軍，讓其自給自足，因此有1000多萬萊的種植面積沒有納入統(tǒng)計。目前泰國南部地區(qū)的橡膠種植已經(jīng)基本飽和，未來新增種植面積增長將主要集中于北部。

　　從單產(chǎn)情況看，產(chǎn)量占比超過90%的六大主產(chǎn)國(泰國、印尼、馬來西亞、越南、印度和中國)近年來的天膠單產(chǎn)均比較穩(wěn)定，受膠價波動的影響程度相對有限。由于成熟膠樹的占比大，預(yù)計未來幾大老牌產(chǎn)膠國的整體單產(chǎn)難有提升，未來單產(chǎn)提升或主要集中在新興產(chǎn)膠國。

　　我國并不是天然橡膠主產(chǎn)國之一，17年全球產(chǎn)量占比不足7%。相比東南亞地區(qū)，我國的氣候條件實際并不特別適宜橡膠樹的生長，但作為一種重要戰(zhàn)略資源，我國很早就引入了橡膠樹，目前已經(jīng)在海南和云南地區(qū)形成了兩大產(chǎn)業(yè)基地。

　　近年來，由于膠價持續(xù)低迷，也給國內(nèi)橡膠產(chǎn)業(yè)帶來了較大壓力。根據(jù)我們了解到的情況，目前國內(nèi)產(chǎn)區(qū)也始終沒有出現(xiàn)大規(guī)模的棄割和砍樹等情況。我國天膠生產(chǎn)以農(nóng)墾體系為主，國營農(nóng)墾體系不得私自砍伐膠樹，且有著較長的膠樹更新周期，通常40年以上的老膠樹才會退出；民營農(nóng)墾體系下的膠樹更新周期相對短一些，通常20-25年會更新。目前國內(nèi)棄割砍樹的主要是農(nóng)民個體承包的膠林，占比很小，對整體產(chǎn)量影響有限。

　　此外，氣候方面，厄爾尼諾/拉尼娜事件是研究天膠供給端時需要持續(xù)關(guān)注的點，也通常會引發(fā)市場的炒作情緒。根據(jù)澳洲氣象局的最新模型預(yù)測結(jié)果，當前依然是厄爾尼諾預(yù)警狀態(tài)，后續(xù)需持續(xù)關(guān)注其演變情況。

　　17年冬季至18年春季曾發(fā)生過一次弱拉尼娜事件，對主產(chǎn)國單產(chǎn)的影響程度十分有限。根據(jù)我們前期的研究，1961年以來共發(fā)生過三次強拉尼娜事件，1970/71年度以及1973/74年度的強拉尼娜發(fā)生時，東南亞天膠主產(chǎn)國的平均單產(chǎn)均有所下降，而2010/11年度的強拉尼娜發(fā)生時，東南亞的平均單產(chǎn)仍在增加。整體來看，強拉尼娜發(fā)生對東南亞主產(chǎn)國整體單產(chǎn)構(gòu)成負面影響的可能性更大。而中等強度及以下的拉尼娜發(fā)生時，主產(chǎn)國單產(chǎn)的受影響程度則較為有限。

　　而針對厄爾尼諾現(xiàn)象，我們的研究表明只有在強厄爾尼諾發(fā)生時，泰國和印尼的產(chǎn)量才會受到一定程度的負面影響，而其他主產(chǎn)國的受影響程度則十分有限。當中等強度及以下的厄爾尼諾發(fā)生時，各主產(chǎn)國的天膠產(chǎn)量均未受到明顯影響。目前為止，本次厄爾尼諾事件還未正式定性，后續(xù)還需持續(xù)關(guān)注其演變情況。但值得注意的是，后續(xù)一旦厄爾尼諾事件發(fā)生，屆時無論是何種強度，短期或均將引發(fā)市場的炒作情緒。

　　2.主產(chǎn)國頻出保價政策，整體看形式主義仍大于實質(zhì)意義

　　作為最大的天膠主產(chǎn)國和出口國，每當膠價不景氣時，泰國政府通常就會出臺一些提振膠價的舉措。今年以來，由于膠價持續(xù)低迷，泰國政府已經(jīng)陸續(xù)發(fā)布了近十個用于解決低價問題的方案措施。并且可以看到18年此類方案的發(fā)布頻率要明顯高于16-17年，這也主要和今年低迷的價格環(huán)境有關(guān)。

　　泰國最近一次市場較為關(guān)注的方案主要是對橡膠園主和割膠工人進行補貼，由于不涉及直接從膠農(nóng)手中購買橡膠，只是增強了膠農(nóng)對當前低價環(huán)境的承受力，因此該方案提出對市場信心的提振作用有限，方案通過后天膠價格也并未獲得明顯提振。

　　除泰國外，印尼政府也計劃加入提振膠價的陣營，要求公共部門以高于當?shù)厥袌鰞r的價格水平從膠農(nóng)手中購買橡膠，目前初定的購買量是5000噸。該消息發(fā)布后也對市場信心起到了一定提振作用，但值得注意的是，以往泰國政府也曾多次出臺類似公共部門收購橡膠以幫助消化國內(nèi)庫存的舉措，但后續(xù)證明該類措施對供需基本面的影響程度均十分有限。我們也將持續(xù)關(guān)注主產(chǎn)國政策方面的最新進展。

　　3、國內(nèi)天膠需求端或繼續(xù)面臨“內(nèi)憂外患”的雙重風(fēng)險

　　3.1.1、歐盟卡客車胎“雙反案”塵埃落定，出口占比下滑較大

　　18年5月上旬，歐盟作出對華卡客車胎“雙反”案的反傾銷初裁認定結(jié)果，并對相關(guān)涉案產(chǎn)品開始征收反傾銷稅。從征稅情況看，本次反傾銷初裁稅率較高。我們7月份的草根調(diào)研了解到，受本次反傾銷事件的影響，國內(nèi)出口歐洲的輪胎占比相較前期明顯下滑，甚至有些企業(yè)的涉案產(chǎn)品處于基本停止發(fā)貨的狀態(tài)。從海關(guān)公布的數(shù)據(jù)看，“雙反”案之前，歐盟是我國卡客車胎出口的第二大市場，出口占比約10-11%。但反傾銷初裁征稅之后，整個三季度歐盟市場的出口占比已經(jīng)下滑到不足5%的水平。

　　10月下旬，歐委會公布反傾銷終裁認定結(jié)果，并決定對自中國進口的卡客車胎正式征收反傾銷稅。值得注意的是，本次反傾銷終裁稅率相比初裁稅率有所下降，預(yù)計后續(xù)出口歐盟市場的情況較前期會有所好轉(zhuǎn)。

　　11月中旬，歐委會反補貼終裁認定結(jié)果也塵埃落定。至此，持續(xù)了一年多的歐盟雙反案件正式告一段落。此次歐盟卡客車胎雙反措施將持續(xù)5年。值得注意的是，歐盟在本案中實行低稅原則，由于歐委會終裁認定的反補貼損害幅度與反傾銷終裁認定的損害幅度相同，歐盟最終對華輪胎征收的固定稅額也就未增加，因此涉案企業(yè)的稅收負擔本次并未因反補貼終裁成立而加重。但我們也進一步了解到，歐盟已于今年6月修改了相關(guān)立法，今后歐盟在對華雙反調(diào)查中是否會繼續(xù)適用低稅原則，存在較大的不確定性。本次歐盟卡客車胎雙反措施將持續(xù)5年，5年后歐委會將啟動日落復(fù)審。屆時，歐盟的征稅決定可能因立法情況和市場環(huán)境而有所變化。整體來看，我國出口歐盟的卡客車胎業(yè)務(wù)將在較長期內(nèi)都會受到較大負面影響。

　　3.1.2、美國加征25%關(guān)稅暫時延期，美對華卡客車胎“雙反”案再起波瀾

　　除歐盟市場外，18年下半年我國對美國的卡客車胎出口市場也是風(fēng)波迭起，阻力重重。首先是7月份特朗普宣布對中國2000億美元商品加征10%關(guān)稅的清單，其中包括4011項下的橡膠外胎(全部，除了6月份340億清單中已經(jīng)包含的航空胎)。本次商品征稅清單中輪胎產(chǎn)品基本全部入列，使我國本就艱難的輪胎外需市場面臨雪上加霜的困境。9月24日美方開始正式加征關(guān)稅，這一稅率將實行到18年底。為了盡量減少加征關(guān)稅帶來的損失，可以看到7-8月份我國對美國的卡客車胎出口比重較前期有所提升。

　　值得注意的是，由于目前我國輸美乘用車及輕卡胎的出口占比在經(jīng)過14-15年“雙反案”后已經(jīng)下降到了很低的水平，本次加征關(guān)稅的受影響程度相對較小。而卡客車胎方面，美國是我國最大的出口市場，近兩年的出口占比基本在17%左右，本次加征關(guān)稅對國內(nèi)輪胎企業(yè)卡客車胎出口業(yè)務(wù)的影響程度相對較大。

　　此外，為了規(guī)避之前美國所計劃的在19年1月1日將稅率提高到25%的風(fēng)險，10月下旬以來國內(nèi)輪胎企業(yè)在加緊處理美國訂單，增加對美出口量。但根據(jù)12月1日中美貿(mào)易談判最新進展，19年1月1日加征10%關(guān)稅的措施會繼續(xù)執(zhí)行，暫時不會將稅率提高到25%。中美雙方同意在未來90天內(nèi)繼續(xù)就一些核心問題進行談判，若在這段時間結(jié)束時，雙方無法達成協(xié)議，10%的關(guān)稅將提高到25%。由此，國內(nèi)輪胎企業(yè)暫時獲得了喘息之機，但預(yù)計短期內(nèi)可能還是會繼續(xù)增加對美出口量以規(guī)避未來某個時點仍會加征關(guān)稅的風(fēng)險。值得注意的是，近期我國對美增加的輪胎出口量基本是以透支未來的出口為基礎(chǔ)，難以持續(xù)。后續(xù)還需繼續(xù)關(guān)注中美貿(mào)易談判最新進展情況。

　　除加征關(guān)稅外，18年11月上旬，美國國際貿(mào)易法院宣布要求對17年對華卡客車輪胎“雙反”的裁定發(fā)回重審，由此美對華卡客車胎“雙反”案再起波瀾。近年來，美國針對我國出口至美國的兩大主要輪胎產(chǎn)品均掀起了雙反調(diào)查。自15年8月美國商務(wù)部發(fā)布對乘用車及輕卡胎的雙反稅令后，我國輸美乘用車及輕卡輪胎的出口占比從14年的29.2%下降到了17年不足10%的水平。而卡客車胎方面，16年2月美對華卡客車胎雙反案啟動，歷時一年多時間，最終在17年2月以我國勝訴為結(jié)局。

　　從往年的中美輪胎貿(mào)易摩擦案來看，影響力較大的貿(mào)易摩擦案均是以中方敗訴為最終結(jié)局。在17年1月美國商務(wù)部已經(jīng)做出肯定性終裁的情況下，再結(jié)合往年中方多敗訴的結(jié)果，美對華卡客車胎“雙反”案中我國能夠最終勝訴實屬意料之外。自中方勝訴后，美國鋼鐵工人聯(lián)合會對該結(jié)果始終表示不滿，并于17年4月提起申訴。美國國際貿(mào)易法院此次做出發(fā)回重審的決定，就是對美國鋼鐵工人聯(lián)合會申訴的回應(yīng)。在當前的中美貿(mào)易大環(huán)境下，該雙反案發(fā)回重審的結(jié)果或不容樂觀。

　　近年來，為了規(guī)避貿(mào)易摩擦對我國輪胎行業(yè)的影響，許多有實力的輪胎企業(yè)選擇在海外布局建廠，尤其是在東南亞。東南亞作為天然橡膠的主產(chǎn)地，輪胎企業(yè)在東南亞建廠具有原材料供應(yīng)、價格以及物流等方面的優(yōu)勢。但是在海外建廠依然具有劣勢，主要因為當前輪胎海外市場還沒有形成完整的上下游產(chǎn)業(yè)鏈。此外，目前國內(nèi)有實力在海外布局建廠的輪胎企業(yè)仍比較少，因此海外產(chǎn)能的占比較小，短期內(nèi)該部分海外產(chǎn)能對抵補國內(nèi)受“雙反”影響產(chǎn)能的作用有限。

　　除海外建廠外，近年來國內(nèi)輪胎行業(yè)也在積極調(diào)整出口戰(zhàn)略，開拓東南亞、非洲、南美洲等新興市場，可以看到18年前三季度東南亞、南美洲地區(qū)的卡客車胎出口增速均在10%以上。但短期來看，這些國家和地區(qū)的出口增長量還是難以完全抵補貿(mào)易制裁后我國在美國和歐洲這兩個最大的市場會損失的出口份額，出口轉(zhuǎn)移的實施難度很大。

　　3.2、內(nèi)需市場缺乏增長驅(qū)動力，政策利好提振有限

　　四季度以來國內(nèi)全鋼胎開工率持續(xù)維持在高位，雖然國內(nèi)全鋼胎市場的終端需求表現(xiàn)仍然較為平淡，尤其是今年金九銀十傳統(tǒng)旺季期間也并不亮眼，并且卡客車胎經(jīng)銷商庫存指數(shù)始終較高。10月初，受到市場旺季不旺的影響，廠家成品胎庫存壓力較大，許多輪胎廠家停產(chǎn)放假，從而10月上旬輪胎行業(yè)的開工水平相對較低。但是進入中下旬，輪胎廠家為了規(guī)避美國原定19年1月1日執(zhí)行加征25%關(guān)稅的風(fēng)險，多加大開工負荷，增加對美輪胎出口量，輪胎行業(yè)的開工率也受到一定支撐。目前美對華加征25%關(guān)稅的決定已被延期，國內(nèi)輪胎企業(yè)也暫時獲得了喘息之機，但預(yù)計短期內(nèi)可能還是會繼續(xù)增加對美出口量以規(guī)避在未來某個時點仍會加征關(guān)稅的風(fēng)險。整體來看，當前我國對美增加的輪胎出口量基本是以透支未來出口為基礎(chǔ)，難以持續(xù)。隨著該支撐因素逐漸消退，國內(nèi)全鋼胎開工率或面臨較大的下行風(fēng)險。

　　7月份以來，我國重卡月度銷量連續(xù)四個月同比下滑。雖然11月份重卡銷量回歸正增長，較去年同期增長了1.5%左右，但主要是部分企業(yè)為明年1季度做了一部分庫存和備貨，從而在一定程度上推動了11月份的重卡銷量。分車型來看，下半年無論是物流類重卡還是工程類重卡銷量均陷入負增長態(tài)勢。尤其是物流類重卡，在經(jīng)歷了17年治超政策刺激和換車周期引致的爆發(fā)性增長后，18年銷量增長明顯乏力。

　　當前物流類重卡的保有量已經(jīng)很高，而受環(huán)保限產(chǎn)等因素的影響，市場流通貨源明顯減少，車多貨少導(dǎo)致司機等貨周期拉長，物流市場景氣度明顯下降，從而拖累了物流類重卡的產(chǎn)銷。

　　工程類重卡方面，從歷史上看，工程類重卡銷量與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的相關(guān)性較高，基建投資的釋放效應(yīng)有一定滯后性。17年3月以來基建投資增速持續(xù)回落，受此拖累，18年下半年以來工程類重卡的銷量增速也呈現(xiàn)明顯頹勢。

　　重卡是受政策影響較大的行業(yè)，為提振增長已現(xiàn)乏力的重卡市場，18年以來國家也出臺了一些相關(guān)政策。首先是18年5月國務(wù)院常務(wù)會議決定從18年7月1日至2021年6月30日，對掛車減半征收車輛購置稅。我們在前期報告中也分析過，掛車購置稅減半的優(yōu)惠政策對銷量的刺激作用實際有限。主要是一輛掛車價格在6-10萬，購置稅是5000-8000元(8%)。30多萬的牽引車頭加上掛車，車體合計價格在40萬左右，掛車購置稅減半所優(yōu)惠的錢數(shù)比較有限，無法對用戶購車需求構(gòu)成明顯刺激。此外，對于國家支持的掛車車型，本身也都已經(jīng)在購買時免去一部分稅了，而正常的掛車車型一般都是國家政策所支持的。整體來看，掛車購置稅減半政策的刺激作用有限。

　　除上述政策外，18年6月份交通運輸部綜合規(guī)劃司官員曾表示，到2020年底，京津冀及周邊地區(qū)要淘汰國III及以下營運中的重型柴油貨車100萬輛以上。目前國三車型占全部重卡保有量的60-70%，最后一批國三車是14年生產(chǎn)的，只使用了四年多，還遠沒有達到15年的報廢標準，因此短期內(nèi)要強制淘汰全部國三車的難度很大。截至目前，該政策消息并無新的進展。但是從中長期看，淘汰國三車的政策若能夠嚴格執(zhí)行，或會為重卡行業(yè)帶來新的增長驅(qū)動力。

　　綜上所述，在無進一步重大政策利好刺激的情況下，后續(xù)無論是物流類重卡還是工程類重卡產(chǎn)銷均難言樂觀，從而不利于提振國內(nèi)配套胎市場需求。

　　而替換胎需求方面，正如我們在前期報告中曾反復(fù)陳述的，近年來持續(xù)的環(huán)保限產(chǎn)導(dǎo)致物流貨源不足，市場大量車輛處于閑置狀態(tài)，對替換胎需求端構(gòu)成了很大負面影響。并且921治超之后長途物流車的超載現(xiàn)象已經(jīng)很少，目前基本標載，從而輪胎磨損率也隨之下降，不利于提振替換胎需求。

　　4.天膠庫存壓力高企，去庫存路漫漫

　　國內(nèi)庫存方面，由于統(tǒng)計口徑調(diào)整的原因，目前保稅區(qū)橡膠庫存數(shù)據(jù)已經(jīng)暫時停止更新。而期貨庫存方面，11月下旬上期所20萬噸以上的老倉單已經(jīng)全部注銷，強制轉(zhuǎn)為現(xiàn)貨，當前上期所的注冊倉單量回到了30萬噸左右的水平，高于往年同期。

　　18年4月以來，我國天然橡膠月度進口量同比增速持續(xù)上升，7月之后開始陷入大幅下滑的態(tài)勢。出現(xiàn)明顯下滑的原因主要還是國內(nèi)需求不振，終端市場的消化能力較弱，加上國內(nèi)現(xiàn)貨庫存持續(xù)高企。此外，隨著天膠期現(xiàn)價差的不斷縮小，套利空間明顯收窄，進口套利需求的減弱也是導(dǎo)致進口增速下滑的重要原因。另一大進口膠種混合膠的進口量累計同比增速也自6月之后持續(xù)走低，原因基本同上。

　　從全球角度看，根據(jù)IRSG公布的數(shù)據(jù)，16年雖然國內(nèi)需求端表現(xiàn)得較為亮眼，但全球庫存量也只是降到了300萬噸附近。17年在全球供給增速大于需求增速的情況下，庫存較16年再度上升。在天膠供給端尚處增產(chǎn)周期以及需求端表現(xiàn)平淡的情況下，預(yù)計天膠去庫存長路漫漫。在庫存問題沒有解決的情況下，膠價也很難出現(xiàn)有效反彈。

　　5、投資建議供給層面，全球天膠供給端仍處增產(chǎn)周期。雖然18年以來膠價持續(xù)低迷，價格環(huán)境較為糟糕，但整體來看，仍未對主產(chǎn)國膠農(nóng)的割膠活動產(chǎn)生大規(guī)模實質(zhì)性負面影響。從歷史長周期看，膠價低迷也基本未導(dǎo)致過膠農(nóng)大面積的棄割現(xiàn)象，這與膠樹自身的生長特性(長周期作物)以及東南亞膠農(nóng)較為單一的收入來源有很大關(guān)系。此外，目前國內(nèi)產(chǎn)區(qū)也沒有出現(xiàn)大規(guī)模的棄割和砍樹等情況。我國天膠生產(chǎn)以農(nóng)墾體系為主，而國內(nèi)棄割砍樹的主要是農(nóng)民個體承包的膠林，占比很小，對國內(nèi)產(chǎn)量影響有限。近幾年ANRPC產(chǎn)膠國整體開割面積仍在增長，從生長周期的角度，預(yù)計開割面積會在19年到達頂峰。未來緬甸、柬埔寨、老撾等新興產(chǎn)膠地的單產(chǎn)和開割面積的增長空間預(yù)計會比較大。

　　氣候方面，根據(jù)澳洲氣象局的最新模型預(yù)測結(jié)果，當前依然處于厄爾尼諾預(yù)警狀態(tài)，后續(xù)需持續(xù)關(guān)注其演變。我們前期的研究表明只有在強厄爾尼諾發(fā)生時，泰國和印尼的產(chǎn)量才會受到一定程度的負面影響，而其他主產(chǎn)國的受影響程度則十分有限。中等強度及以下的厄爾尼諾發(fā)生時，各主產(chǎn)國的天膠產(chǎn)量均未受到明顯影響。本次厄爾尼諾事件還未正式定性，但值得注意的是，一旦厄爾尼諾事件發(fā)生，屆時無論是何種強度，短期或均將引發(fā)市場的炒作情緒。

　　主產(chǎn)國政策方面，18年以來，由于膠價持續(xù)低迷，泰國政府已經(jīng)陸續(xù)發(fā)布了近十個用于解決低價問題的方案措施，18年此類方案的發(fā)布頻率要明顯高于16-17年，但整體來看對供需面的影響程度均十分有限，對膠價也未起到明顯提振作用。此外，介于18年持續(xù)不景氣的價格環(huán)境，不排除后續(xù)產(chǎn)膠國同盟重拾聯(lián)合保價措施的情況。從歷史上看，產(chǎn)膠國同盟削減產(chǎn)量或出口的政策一般短期會對市場信心有所提振，但絕大多數(shù)時候各同盟國不能完全遵循協(xié)議中的減產(chǎn)約定，或在膠價走高后便單方面毀約，因此保價協(xié)議對供需面的影響程度通常較為有限，對膠價的提振也多是曇花一現(xiàn)。

　　需求層面，19年國內(nèi)天膠需求端面臨著“內(nèi)憂外患”的雙重風(fēng)險。歐美兩大輪胎出口市場風(fēng)云迭起，首先是持續(xù)了一年多的歐盟對華卡客車胎“雙反案”塵埃落定，此次雙反措施將持續(xù)5年，歐盟市場的輪胎出口占比已經(jīng)出現(xiàn)較大降幅。其次是美國加征10%關(guān)稅的清單中輪胎產(chǎn)品基本全部入列，使我國本就艱難的輪胎外需市場面臨雪上加霜的困境。美國本來計劃在19年1月1日將稅率提高到25%，目前被延期執(zhí)行，國內(nèi)輪胎企業(yè)暫時獲得了喘息之機。之前為了規(guī)避美國進一步加征關(guān)稅的風(fēng)險，10月下旬以來國內(nèi)輪胎企業(yè)也在加緊處理美國訂單，因此近期我國對美增加的輪胎出口量基本是以透支未來出口為基礎(chǔ)。除加征關(guān)稅外，18年11月上旬，美國國際貿(mào)易法院宣布要求對17年對華卡客車輪胎“雙反”的裁定發(fā)回重審，由此美對華卡客車胎“雙反”案再起波瀾。在當前的中美貿(mào)易大環(huán)境下，該雙反案發(fā)回重審的結(jié)果或不容樂觀。內(nèi)需方面，19年輪胎內(nèi)需市場依然缺乏增長驅(qū)動力。在無進一步重大政策利好刺激的情況下，后續(xù)無論是物流類重卡還是工程類重卡產(chǎn)銷狀況均難言樂觀，從而不利于提振國內(nèi)配套胎市場需求。而替換胎需求方面，近年來持續(xù)的環(huán)保限產(chǎn)導(dǎo)致物流貨源不足，市場大量車輛處于閑置狀態(tài)，對替換胎需求端構(gòu)成了很大負面影響。并且921治超之后長途物流車的超載現(xiàn)象已經(jīng)很少，目前基本標載，從而輪胎磨損率也隨之下降，不利于提振替換胎需求。

　　庫存方面，由于統(tǒng)計口徑調(diào)整的原因，目前保稅區(qū)橡膠庫存數(shù)據(jù)已經(jīng)暫時停止更新。而期貨庫存方面，11月下旬上期所20萬噸以上的老倉單已經(jīng)全部注銷，強制轉(zhuǎn)為現(xiàn)貨，當前上期所的注冊倉單量回到了30萬噸左右的水平，仍高于往年同期。從全球角度看，根據(jù)IRSG公布的數(shù)據(jù)，16年雖然國內(nèi)需求端表現(xiàn)得較為亮眼，但全球庫存量也只是降到了300萬噸附近。17年在全球供給增速大于需求增速的情況下，庫存較16年再度回升。天膠去庫存長路漫漫，在庫存問題沒有解決的情況下，膠價也很難出現(xiàn)有效反彈。

　　整體來看，19年全球天膠供給端仍處增產(chǎn)周期，目前尚看不到低價對膠農(nóng)割膠活動的大規(guī)模實質(zhì)性影響，而主產(chǎn)國政策基本還在延續(xù)形式主義大于實質(zhì)意義的本質(zhì)。短期若有厄爾尼諾發(fā)生，或會給市場帶來一定炒作空間。19年國內(nèi)天膠需求端或繼續(xù)面臨“內(nèi)憂外患”的雙重風(fēng)險。當前全球和國內(nèi)天膠現(xiàn)貨庫存壓力高企，去庫存長路漫漫，對膠價構(gòu)成持續(xù)壓制作用。綜上所述，我們認為19年膠價仍難有起色，天膠熊市周期并未逆轉(zhuǎn)，供需困局化解還需等待。此外，由于上半年主產(chǎn)國大部分時候處于停割期或割膠淡季，膠價或有一定季節(jié)性支撐。而下半年天膠庫存累積將體現(xiàn)得更為明顯，年內(nèi)低點或出現(xiàn)在三、四季度。19年天膠主力合約期價或在【10000,12500】元/噸弱勢震蕩，仍推薦逢高沽空操作。

　　6、風(fēng)險提示

　　主產(chǎn)國發(fā)生極端氣候；國內(nèi)重卡行業(yè)出臺重大政策。